Finanza-ponte e percorso di risanamento nella composizione negoziata

Una pronuncia che merita attenzione: il caso e la sua portata sistematica

Con ordinanza del 4 giugno 2026, il Tribunale di Monza ha autorizzato una società per azioni, già ammessa alla composizione negoziata della crisi e assistita dalle misure protettive, a contrarre un finanziamento prededucibile, erogato da una società a responsabilità limitata, controllante della società individuata quale potenziale acquirente dell’azienda, secondo le condizioni di un’offerta non vincolante per l’acquisizione del compendio aziendale. Il provvedimento si colloca in un filone giurisprudenziale ancora esiguo e prudente, ma di crescente rilievo, e ha il pregio di affrontare - con argomentazione ordinata - i tre snodi che la prassi applicativa dell’art. 22 c.c.i.i. ha progressivamente messo a fuoco: la natura dell’autorizzazione, il contenuto del sindacato giudiziale e, soprattutto, il rapporto fra la nuova finanza e il miglior soddisfacimento dei creditori.

Ciò che rende la decisione particolarmente istruttiva non è la conclusione - di per sé piana - bensì il metodo: il giudice non si limita a verificare l’esistenza dei presupposti, ma li ricostruisce in chiave teleologica, riconducendoli al fine ultimo della composizione, che non è la conservazione dell’attività in sé, ma il risanamento dell’impresa, anche per via indiretta. È questa lettura che merita di essere isolata e valorizzata, perché si oppone, sia pure implicitamente, a una deriva ermeneutica che da tempo segnalo con preoccupazione: quella che, sotto le insegne della tutela del ceto creditorio, finisce per arricchire la fattispecie autorizzativa di requisiti che il legislatore non ha previsto.

Conviene, prima di addentrarsi nell’analisi dei singoli passaggi motivazionali, collocare la pronuncia nel suo contesto di sistema, perché è solo a questo livello che se ne apprezza la reale portata.

La composizione negoziata, introdotta nel 2021 e poi assorbita nell’architettura del Codice della crisi, rappresenta il punto di arrivo di una lunga parabola culturale: il passaggio da un diritto concorsuale concepito come apparato sanzionatorio e liquidatorio - che guardava all’impresa in difficoltà come a un patrimonio da disgregare e ripartire - a un diritto della crisi orientato alla conservazione del valore produttivo, ove la liquidazione atomistica diventa l’extrema ratio e non più il paradigma. In questa prospettiva, la finanza-ponte non è un dettaglio tecnico, ma il nervo scoperto dell’intero sistema: senza credito nuovo, l’impresa in crisi muore di asfissia prima ancora che il piano possa essere scritto, e ogni proclamazione di favore per la continuità resta lettera morta.

Il punto è tanto semplice quanto trascurato. L’impresa che accede alla composizione si trova quasi sempre in una condizione di strozzatura finanziaria acuta: i fornitori, percependo il rischio, contraggono le linee di credito commerciale; le banche congelano gli affidamenti; i clienti, intuendo l’instabilità, dirottano gli ordini altrove. Si innesca quella che la letteratura economica sulla crisi d’impresa descrive come spirale di sfiducia, un meccanismo che si autoalimenta e che trasforma una crisi di liquidità in una crisi di solvibilità, e questa, infine, in dissoluzione irreversibile del complesso produttivo. La nuova finanza prededucibile è, sotto questo profilo, lo strumento che spezza la spirale: non perché risani di per sé l’impresa, ma perché le concede il tempo - bene economico scarso e prezioso - di portare a compimento la soluzione individuata, sia essa il risanamento diretto o, come nel caso di specie, la circolazione dell’azienda verso un terzo capace di rigenerarne il valore.

Ecco perché la decisione in commento, pur nella sobrietà delle sue conclusioni, va letta come un tassello di una costruzione più ampia: quella di un diritto della crisi che assume sul serio la dimensione temporale e finanziaria del risanamento, e che riconosce - con realismo - che salvare un’impresa significa, prima di tutto, finanziarne la sopravvivenza nella fase più fragile, quella in cui il valore è ancora intatto ma la fiducia del mercato è già evaporata. È in questa fase liminare, sospesa tra il «non più» della normale operatività e il «non ancora» della soluzione concordata, che si gioca la partita decisiva; ed è qui che l’ordinamento, attraverso la prededuzione, offre al finanziatore l’unico incentivo capace di vincere la naturale avversione al rischio di chi sarebbe altrimenti chiamato a prestare a un soggetto tecnicamente decotto.

La natura dell’autorizzazione ex art. 22 c.c.i.i.: non il finanziamento, ma la prededuzione

Il provvedimento muove dalla premessa, ormai consolidata, secondo cui l’autorizzazione del tribunale non concerne la contrazione del finanziamento in sé - atto che l’imprenditore, conservando ai sensi dell’art. 21 c.c.i.i. la gestione ordinaria e straordinaria dell’impresa, può compiere autonomamente - bensì il solo riconoscimento del carattere prededucibile al credito restitutorio, destinato a operare in una eventuale e successiva procedura esecutiva o concorsuale. È una precisazione tutt’altro che nominalistica.

Essa colloca correttamente l’intervento giudiziale nella sua dimensione propria: una «parentesi» giurisdizionale nel corso di un percorso strutturalmente stragiudiziale e degiurisdizionalizzato. La prededuzione è dunque un incentivo, una «prenotazione» di rango che l’ordinamento concede a chi accetta di finanziare un’impresa in squilibrio, proprio in quel contesto in cui è difficile, se non impossibile, reperire nuova finanza. Comprendere questo punto è decisivo: la verifica del tribunale non è un giudizio di merito creditizio né una valutazione di convenienza dell’operazione per il finanziatore, ma un controllo di funzionalità dell’atto rispetto agli obiettivi della procedura.

La distinzione fra autorizzazione del finanziamento e riconoscimento della prededuzione, che a prima vista appare un raffinato distinguo dogmatico, racchiude in realtà l’intera filosofia dell’istituto. Il legislatore non ha voluto che il giudice si sostituisse all’imprenditore nelle scelte di gestione: l’opzione di indebitarsi, di scegliere il finanziatore, di negoziare tasso e garanzie resta integralmente in capo all’organo amministrativo, che ne risponde secondo le ordinarie regole di responsabilità gestoria. Ciò che il tribunale aggiunge non è un permesso, ma un rango: la collocazione del credito restitutorio in una posizione di precedenza nell’ipotetico futuro concorso. La prededuzione, in altri termini, non è una valutazione sull’opportunità dell’atto, ma piuttosto l’attribuzione di una qualità giuridica al credito che ne nasce.

Sul piano dell’analisi economica, questa scelta è tutt’altro che neutra: essa risponde alla logica del cosiddetto debtor-in-possession financing di matrice statunitense, dove il finanziatore della procedura ottiene una super-priority proprio in ragione del rischio peculiare che assume. La razionalità sottostante è quella di superare un classico fallimento del mercato del credito: in condizioni di crisi conclamata, nessun operatore razionale presterebbe a un’impresa il cui patrimonio è già conteso da una massa di creditori anteriori, perché ogni euro immesso andrebbe a beneficio di costoro e non del finanziatore. La prededuzione corregge questa asimmetria, assicurando al nuovo apporto un trattamento di favore che lo rende economicamente sostenibile. È, in sostanza, il prezzo che l’ordinamento accetta di far pagare alla massa dei creditori anteriori - una lieve postergazione relativa - in cambio di un beneficio potenzialmente assai maggiore: la conservazione del valore di continuità, che senza nuova finanza andrebbe perduto per tutti [l’istituto evoca la disciplina statunitense del debtor-in-possession financing (11 U.S.C. § 364), che attribuisce al finanziatore della procedura una super-priority in ragione del rischio assunto. Sulla funzione incentivante della prededuzione quale correttivo del fallimento del mercato del credito all’impresa in crisi, v. la dottrina formatasi sugli artt. 22, 99 e 101 c.c.i.i.].

Da qui discende un corollario di non poco momento, che il provvedimento coglie con esattezza: il controllo del tribunale non può atteggiarsi a vaglio di merito creditizio. Non spetta al giudice domandarsi se il finanziatore abbia fatto un buon affare, se il tasso sia congruo, se le garanzie siano capienti: questi sono profili rimessi all’autonomia delle parti e, semmai, al sindacato di responsabilità per concessione abusiva o per ricorso abusivo al credito - tema, quest’ultimo, sul quale il correttivo del 2024 è finalmente intervenuto colmando una lacuna che la legge fallimentare si era trascinata per decenni [il riferimento è alla responsabilità per concessione abusiva di credito, a lungo priva di disciplina espressa e oggi affrontata dal legislatore del correttivo 2024 in attuazione dell’art. 17, par. 1, lett. b), della Direttiva (UE) 2019/1023]. Il giudice della composizione verifica unicamente la funzionalità dell’atto agli obiettivi della procedura: un controllo di scopo, non di convenienza. Confondere i due piani significherebbe travisare la natura stessa dell’intervento giurisdizionale e, in ultima analisi, riportare surrettiziamente nella composizione quel paternalismo concorsuale dal quale il legislatore ha inteso prendere congedo.

Il triplice presupposto e il suo ancoraggio normativo dopo il correttivo-ter

La giurisprudenza di merito – da Bergamo a Bologna, da Genova a Brescia – ha progressivamente enucleato i presupposti dell’autorizzazione: la funzionalità alla continuità aziendale, la funzionalità al miglior soddisfacimento dei creditori e la ragionevole perseguibilità del risanamento. Il d.lgs. n. 136/2024 (c.d. correttivo-ter) è intervenuto a precisare il perimetro dei finanziamenti e, soprattutto, la persistenza della prededuzione «qualunque sia l’esito» della composizione, anche nel susseguirsi di più procedure: chiarimento che rafforza la funzione incentivante dell’istituto e ne irrobustisce l’attrattività per i terzi finanziatori.

Il provvedimento in commento riprende fedelmente questa triade, ma la organizza secondo una gerarchia logica che ne svela la natura non cumulativa ma convergente: i tre presupposti non sono compartimenti stagni, bensì declinazioni di un unico giudizio prognostico sulla reversibilità della crisi. La continuità, il soddisfacimento dei creditori e il risanamento sono - a ben vedere - momenti dello stesso accertamento.

L’opera di precisazione compiuta dal correttivo-ter merita di essere apprezzata in tutta la sua rilevanza pratica, perché incide direttamente sulla psicologia del finanziatore. Stabilire che la prededuzione permane «qualunque sia l’esito» della composizione, e che si conserva anche nel susseguirsi di più procedure, significa rimuovere quella che era forse la più insidiosa delle incertezze: il timore che, in caso di insuccesso della negoziazione e di scivolamento verso la liquidazione giudiziale, il rango prededucibile potesse essere messo in discussione o eroso. La continuità del beneficio attraverso le procedure è, in termini economici, una riduzione del rischio di transizione, e ogni riduzione del rischio si traduce, sul mercato, in maggiore disponibilità di credito e in un costo dello stesso potenzialmente più contenuto. Il legislatore, in altre parole, ha compreso che l’attrattività della nuova finanza dipende non solo dalla priorità in sé, ma dalla sua stabilità nel tempo e attraverso i mutamenti di scenario (l’art. 22, comma 1-ter, c.c.i.i., introdotto dal d.lgs. 13 settembre 2024, n. 136, chiarisce che la prededucibilità opera nelle successive procedure esecutive o concorsuali e permane anche quando si susseguono più procedure, qualunque sia l’esito della composizione negoziata).

La triade dei presupposti - funzionalità alla continuità, funzionalità al miglior soddisfacimento, ragionevole perseguibilità del risanamento - va dunque letta non come una sommatoria di requisiti autonomi, ciascuno da verificare in isolamento, ma come l’articolazione di un giudizio unitario sulla reversibilità della crisi. È questa la chiave ermeneutica corretta, e il provvedimento in commento la fa propria con apprezzabile coerenza. La reversibilità è il concetto-cardine: un’impresa è risanabile quando il suo squilibrio è curabile, quando cioè il valore prospettico della continuazione, opportunamente sostenuto dalla nuova finanza, eccede il valore di realizzo della liquidazione. Tutti e tre i presupposti convergono verso questa medesima verifica, illuminandola da angolazioni diverse: la continuità ne è la condizione operativa, il miglior soddisfacimento la misura per il ceto creditorio, la perseguibilità del risanamento la cornice prognostica complessiva.

Vi è poi un profilo che la giurisprudenza tende a sottovalutare e che invece è essenziale: la perseguibilità del risanamento non è un requisito statico, fotografabile in un dato istante, ma una grandezza dinamica e probabilistica. Nessun piano di risanamento, per definizione, garantisce il proprio esito; ciò che si chiede è che esso sia ragionevole, ossia fondato su assunzioni plausibili e su uno scenario di mercato non implausibile. Pretendere la certezza dell’esito equivarrebbe a negare l’istituto in radice, giacché se l’impresa fosse certamente risanabile non avrebbe bisogno della tutela della composizione, e se fosse certamente irrecuperabile nessuna finanza varrebbe a salvarla. La composizione vive precisamente nella zona intermedia, quella dell’incertezza governabile, e il compito del giudice non è eliminare tale incertezza - cosa impossibile - ma accertare che essa sia stata correttamente perimetrata e che il rischio assunto sia un rischio calcolato, e non una scommessa al buio.

La continuità aziendale come categoria teleologica: dalla prosecuzione dell’attività al risanamento

Il primo profilo è affrontato con nettezza. La funzionalità alla continuità aziendale non si esaurisce nella mera prosecuzione dell’attività d’impresa, ma si proietta verso la finalità propria della composizione, ossia il risanamento. È il principio, qui richiamato, del Tribunale di Brescia del 29 ottobre 2024: la continuità rilevante non è quella fine a sé stessa, ma quella che si pone in funzione del raggiungimento di una delle soluzioni di cui all’art. 23 c.c.i.i.

Il giudice valorizza, sul punto, gli accertamenti dell’esperto: la limitata disponibilità finanziaria impediva l’approvvigionamento delle materie prime, con conseguente necessità di rinunciare agli ordini già acquisiti dalla clientela; l’immissione di nuova finanza, viceversa, avrebbe consentito di sostenere il fabbisogno operativo, ripristinare gli approvvigionamenti e riattivare progressivamente il ciclo del circolante. La continuità, qui, non è un dato statico da fotografare, ma un processo dinamico da preservare: è la condizione che impedisce alla crisi di precipitare nell’irreversibilità.

La rilettura teleologica della continuità aziendale, che il provvedimento mutua dall’arresto bresciano del 2024, segna un progresso concettuale che vale la pena esplicitare fino in fondo. Per troppo tempo la nozione di continuità è stata appiattita sul dato meramente fattuale della prosecuzione dell’attività: l’impresa che continua a produrre, a fatturare, a pagare gli stipendi sarebbe, in questa visione ingenua, in continuità. Ma la prosecuzione fine a sé stessa può ben essere – e spesso è – una continuità patologica, un accanimento che brucia risorse senza prospettiva, aggravando il dissesto e diluendo le aspettative di soddisfacimento dei creditori. È la cosiddetta prosecuzione sterile, contro la quale giustamente mette in guardia la dottrina più avvertita. La continuità rilevante ai fini dell’art. 22 è solo quella funzionale: quella che si pone come strumento rispetto al fine del risanamento, ossia rispetto al raggiungimento di una delle soluzioni dell’art. 23 c.c.i.i.

Questa distinzione fra continuità funzionale e continuità sterile ha un fondamento economico preciso, che si lascia tradurre nel linguaggio del valore. Un’attività produttiva genera valore quando il margine di contribuzione che ricava dalla prosecuzione è positivo e quando tale margine, attualizzato lungo l’orizzonte del piano, eccede il valore di liquidazione immediata degli asset. Se invece la prosecuzione distrugge valore - se ogni giorno di attività aggiunge perdite a perdite, erodendo il patrimonio residuo - allora la continuità non è funzionale al risanamento ma alla sua negazione, e la nuova finanza che la sostenesse sarebbe, a sua volta, finanza distruttiva (sulla distinzione tra continuità funzionale al risanamento e prosecuzione meramente dilatoria, cfr. Trib. Brescia, 29 ottobre 2024, secondo cui la verifica delle positive potenzialità del progetto di risanamento costituisce requisito implicito dell’autorizzazione ex art. 22 c.c.i.i.). Il giudice, nel valutare la funzionalità del finanziamento, compie dunque, in filigrana, un giudizio sul segno del valore generato dalla continuità: positivo, e allora la finanza è ammissibile; negativo, e allora va negata.

Nel caso di specie, gli accertamenti dell’esperto offrono al giudice gli elementi per concludere nel primo senso. La strozzatura finanziaria impediva l’approvvigionamento delle materie prime e costringeva a rinunciare a ordini già acquisiti: vale a dire, l’impresa era costretta a lasciare sul tavolo margini positivi per mera mancanza di circolante. È la situazione paradossale, ma frequentissima nelle crisi di liquidità, dell’impresa economicamente vitale ma finanziariamente strangolata, che dispone di domanda e di capacità produttiva ma non del capitale circolante per trasformare l’una nell’altra. In questa configurazione, la nuova finanza non finanzia una perdita, ma sblocca un margine: essa converte ordini inevasi - cioè valore potenziale disperso - in fatturato effettivo, e dunque in valore realizzato. La continuità che ne risulta è, con ogni evidenza, continuità funzionale, e la finanza che la rende possibile è finanza generativa di valore, non sua dissipatrice.

La continuità indiretta e la cessione d’azienda quale esito fisiologico, non patologico, della composizione

Il punto più delicato - e meglio risolto - attiene alla qualificazione della continuità come indiretta. Il finanziamento non era destinato a sostenere un risanamento in capo al medesimo imprenditore, bensì a mantenere l’operatività dell’azienda nelle more del perfezionamento di una cessione a terzi. Il giudice afferma con chiarezza, richiamando l’art. 12, comma 2, c.c.i.i., che la continuità può essere assicurata anche in modalità indiretta, da collocarsi nella prospettiva del risanamento quale obiettivo finale.

Si tratta di un’affermazione che ha radici sistematiche profonde e che vale la pena ribadire contro ogni residua diffidenza. La cessione dell’azienda nella composizione negoziata non è una resa, ma uno strumento di risanamento: essa preserva l’avviamento oggettivo - quel valore che la liquidazione atomistica disperderebbe - e, nel contempo, libera risorse per il ceto creditorio. La continuità indiretta non è una forma minore di continuità, ma una sua piena attuazione, nella quale il complesso produttivo sopravvive al di là del soggetto che lo deteneva. Negare che la finanza-ponte funzionale alla cessione sia finanza funzionale alla continuità significherebbe fraintendere la struttura stessa dell’istituto.

Il riconoscimento della continuità indiretta come forma piena, e non degradata, di continuità costituisce - lo dico senza enfasi - uno dei nodi teorici più importanti dell’intero diritto della crisi contemporaneo, e il provvedimento lo affronta con una limpidezza che merita di essere additata a modello.

La resistenza culturale verso la cessione dell’azienda come strumento di risanamento affonda le radici in una concezione proprietaria e soggettivistica dell’impresa, che identifica la sopravvivenza dell’impresa con la sopravvivenza dell’imprenditore. È una concezione che il diritto moderno ha superato, e che l’economia aziendale ha da tempo smentito: l’azienda, intesa come complesso organizzato di beni e rapporti finalizzato all’esercizio dell’impresa, è un valore oggettivo, separabile dal soggetto che storicamente lo detiene, e suscettibile di circolare conservando - anzi spesso accrescendo - la propria attitudine a produrre reddito.

Qui si colloca il cuore della riflessione: la circolazione dell’azienda in crisi come tecnica di conservazione del valore. L’azienda non è un bene statico, ma un fascio dinamico di relazioni - con i dipendenti che ne incarnano il sapere produttivo, con i fornitori che ne alimentano il ciclo, con i clienti che ne riconoscono l’affidabilità, con il mercato che ne valuta il marchio e l’avviamento. Questo fascio di relazioni ha un valore che esiste solo finché l’azienda funziona: è un valore in movimento, che si dissolve nell’istante in cui il movimento si arresta. La liquidazione atomistica - la vendita separata dei singoli cespiti, dei macchinari, delle scorte, degli immobili - recupera soltanto il valore di realizzo dei beni, e annienta il valore di organizzazione, ossia precisamente quel sovrappiù che l’aggregazione produttiva crea rispetto alla somma delle parti. La continuità indiretta, mediante cessione del complesso a un terzo capace di farlo vivere, è lo strumento elettivo per salvare quel sovrappiù.

Si comprende allora perché definire la cessione un esito «fisiologico» e non «patologico» della composizione non sia una formula stilistica, ma una presa di posizione sistematica. Nella prospettiva della conservazione del valore, è perfettamente indifferente che l’azienda sia risanata in capo all’imprenditore originario o trasferita a un soggetto nuovo: ciò che conta è che il complesso produttivo sopravviva, che i posti di lavoro siano preservati, che il ciclo di rapporti continui a generare reddito, che il valore di organizzazione non vada disperso. Anzi, in molti casi la cessione a un terzo dotato di mezzi finanziari freschi e di una struttura industriale più solida è la via maestra del risanamento, perché immette nell’azienda quelle risorse e quelle competenze che l’imprenditore in crisi, per definizione, non possiede più. La finanza-ponte funzionale alla cessione è allora finanza pienamente funzionale alla continuità e al risanamento, e negarlo significherebbe, come correttamente osserva il giudice, fraintendere la struttura stessa dell’istituto e, vorrei aggiungere, la natura economica dell’azienda quale entità che vive del proprio movimento.

Vale la pena di spingersi oltre. I modelli di risanamento più evoluti, affermatisi nella prassi internazionale del distressed M&A e gradualmente penetrati anche nella nostra esperienza, muovono proprio dal presupposto che il valore dell’impresa in crisi sia massimizzato non dalla sua conservazione in capo a una proprietà ormai priva di risorse, ma dalla sua allocazione al soggetto che può estrarne il massimo valore prospettico - secondo la logica del cosiddetto highest and best use applicata all’azienda. In questa visione, la crisi non è soltanto distruzione, ma anche occasione di riallocazione efficiente: il complesso produttivo migra dalle mani che non sanno più farlo fruttare a quelle che possono rigenerarlo. La cessione nella composizione, sostenuta dalla finanza-ponte, è la traduzione giuridica di questo movimento economico. E la prededuzione è il lubrificante che consente al meccanismo di funzionare, perché remunera chi accetta di immettere risorse nella fase di transizione - quella in cui l’azienda, sospesa fra il vecchio e il nuovo assetto, è massimamente vulnerabile e massimamente bisognosa di credito (sul going-concern surplus quale sovrappiù che l’aggregazione produttiva genera rispetto alla somma dei singoli cespiti, e sulla logica del highest and best use applicata all’allocazione dell’azienda in crisi nel distressed M&A, v. la letteratura di valutazione d’impresa; nell’ordinamento, la continuità indiretta è contemplata dall’art. 12, comma 2, c.c.i.i.).

Il miglior soddisfacimento dei creditori: il giudizio prognostico controfattuale e i suoi limiti

Il secondo presupposto - la funzionalità al miglior soddisfacimento dei creditori - è quello che la dottrina ha più faticato a circoscrivere e che la giurisprudenza ha talora caricato di significati ulteriori rispetto al dato testuale. Il provvedimento adotta, condivisibilmente, l’impostazione più rigorosa: il requisito sussiste ogniqualvolta risulti dimostrato che, in assenza dell’erogazione, l’attivo distribuibile in favore dei creditori risulterebbe inferiore rispetto a quello distribuibile in caso di erogazione.

Si tratta di un giudizio prognostico di natura controfattuale, che mette a confronto due scenari: quello con e quello senza la nuova finanza. È un confronto, per definizione, ipotetico e graduato secondo verosimiglianza, non una dimostrazione di certezza. Ed è proprio qui che il provvedimento mostra la sua maturità metodologica: il giudice non pretende dall’esperto una quantificazione esatta e definitiva dei due scenari - che sarebbe, allo stato delle trattative, impossibile - ma si accontenta della dimostrazione, logicamente fondata, che il finanziamento non peggiora, e anzi migliora, le prospettive di recupero.

Il giudizio prognostico controfattuale che fonda il presupposto del miglior soddisfacimento merita un’analisi più ravvicinata, perché in esso si annida un equivoco diffuso che ha generato non poche pronunce eccessivamente rigoriste. L’equivoco consiste nel pretendere che il confronto fra lo scenario con finanza e quello senza finanza sia condotto in termini di quantificazione esatta, attraverso la costruzione di due bilanci di liquidazione alternativi rigorosamente comparabili. Ma questa pretesa, intellettualmente seducente, è praticamente irrealizzabile nella fase della composizione, dove le trattative sono in corso, il prezzo di cessione non è ancora cristallizzato, il perimetro dell’operazione è fluido. Esigere la certezza quantitativa significa, di fatto, negare l’autorizzazione in tutti i casi in cui essa servirebbe davvero, ossia nei casi - i più - in cui la crisi è ancora in fase aperta e dinamica.

Il provvedimento sfugge a questo equivoco adottando una nozione corretta del giudizio prognostico: non dimostrazione di certezza, ma valutazione di verosimiglianza graduata. È la stessa logica che governa, in altri rami dell’ordinamento, il giudizio sul fumus e sul periculum nella tutela cautelare, o quello sulla probabilità del danno nella responsabilità civile: un giudizio che si accontenta del «più probabile che non», e che misura non la verità di un fatto presente, ma la plausibilità di uno scenario futuro [lo standard del giudizio prognostico fondato sulla verosimiglianza (“più probabile che non”) richiama il criterio civilistico della preponderanza dell’evidenza, distinto dalla certezza propria del giudizio penale]. Applicata alla finanza-ponte, questa logica conduce a una domanda netta e maneggevole: è più probabile che l’attivo distribuibile ai creditori sia maggiore con la finanza o senza? Se la risposta è la prima, il presupposto sussiste; e per rispondere non occorre conoscere il valore esatto dei due scenari, ma soltanto stabilirne il segno relativo.

Sul terreno dell’analisi economica, questo modo di ragionare trova una conferma elegante nella teoria del valore di opzione. La nuova finanza, infatti, non si limita a finanziare l’operatività corrente: essa acquista, per il ceto creditorio, un’opzione sul valore di continuità. Finché l’azienda resta in vita, permane la possibilità - non la certezza, ma la possibilità - che la cessione si perfezioni a un prezzo capace di soddisfare i creditori meglio della liquidazione. Questa possibilità ha, di per sé, un valore economico positivo, esattamente come un’opzione finanziaria ha un valore anche prima della scadenza e indipendentemente dal fatto che venga poi esercitata. La liquidazione immediata, viceversa, estingue l’opzione, cristallizzando il valore di realizzo e azzerando ogni upside potenziale. Il finanziamento che mantiene viva l’azienda mantiene dunque viva l’opzione, e il costo di tale finanziamento - la postergazione relativa dei creditori anteriori - è il premio che essi pagano per conservarla [la lettura della nuova finanza come acquisto di un’opzione sul valore di continuità trova fondamento nella teoria delle opzioni reali (real options) applicata alle decisioni di investimento in condizioni di incertezza: la continuità conserva un upside che la liquidazione immediata estinguerebbe]. Il miglior soddisfacimento si misura, in ultima analisi, proprio nel raffronto fra il valore dell’opzione preservata e il suo premio.

L’incremento dell’attivo circolante e la neutralità del nuovo indebitamento sul riparto

Un passaggio merita di essere isolato per la sua eleganza argomentativa. L’esperto aveva osservato - e il giudice fa proprio il rilievo - che il piano di riparto non include i debiti prededucibili per nuova finanza, poiché l’importo del finanziamento si riflette in un corrispondente incremento dell’attivo del capitale circolante. In altri termini: la nuova finanza non sottrae risorse ai creditori, ma le trasforma, convertendo liquidità in fattori produttivi (scorte, approvvigionamenti, capacità di evadere gli ordini) che a loro volta generano - o preservano - valore.

Questa neutralità del nuovo indebitamento sul riparto è la chiave di volta del ragionamento sul miglior soddisfacimento. Se il debito prededucibile fosse puro costo - una passività destinata ad antergarsi rispetto al ceto creditorio senza contropartita - l’obiezione classica (quella, valorizzata dal primo decreto bolognese dell’8 novembre 2022, secondo cui la prededuzione finirebbe per «assorbire» la garanzia patrimoniale) avrebbe pregio. Ma quando la finanza si traduce in attivo circolante incrementale, l’equazione si ribalta: il finanziamento è condizione del valore, non sua erosione.

L’argomento dell’incremento dell’attivo circolante, definibile elegante e che il giudice fa proprio sulla scorta del parere dell’esperto, va sviluppato perché racchiude la confutazione più radicale dell’obiezione classica alla finanza prededucibile. L’obiezione, lo si è ricordato, è quella secondo cui la prededuzione «assorbirebbe» la garanzia patrimoniale, sottraendo ai creditori anteriori risorse che andrebbero a beneficio del solo finanziatore. Questa obiezione poggia, però, su un presupposto implicito che è quasi sempre falso: che la nuova finanza si traduca in puro costo, ossia in una passività priva di contropartita attiva. Quando così fosse - quando cioè il denaro immesso venisse bruciato per coprire perdite operative senza generare alcun corrispondente incremento dell’attivo - l’obiezione coglierebbe nel segno. Ma è proprio questa l’ipotesi che la verifica di funzionalità deve escludere, e che nel caso di specie l’esperto ha motivatamente escluso.

Il meccanismo è, sotto il profilo contabile e finanziario, di una linearità cristallina. Il finanziamento entra come liquidità nell’attivo; viene impiegato per acquistare materie prime, ricostituire le scorte, evadere gli ordini; e si ritrasforma, a valle del ciclo produttivo, in crediti commerciali e poi nuovamente in liquidità incrementata del margine. In ogni istante di questo ciclo, alla passività per il rimborso del finanziamento corrisponde un attivo di pari o maggiore valore: dapprima la cassa, poi le rimanenze, poi i crediti, poi il fatturato incassato. Il nuovo indebitamento non sottrae dunque nulla alla garanzia patrimoniale, perché simultaneamente la incrementa di un importo corrispondente. È quel che il parere esprime osservando che l’importo del finanziamento si riflette in un correlativo aumento dell’attivo del capitale circolante: la finanza, lungi dall’erodere il patrimonio, lo fa girare, e nel girare lo accresce (l’obiezione secondo cui la prededuzione “assorbirebbe” la garanzia patrimoniale fu valorizzata, con cautela, dal Trib. Bologna, decr. 8 novembre 2022; essa presuppone però che la finanza si traduca in puro costo, ipotesi esclusa quando l’apporto si converte in attivo circolante incrementale).

Da questa constatazione discende un principio che reputo destinato a consolidarsi e che vorrei enunciare con nettezza: la finanza prededucibile funzionale al circolante è strutturalmente neutra, se non addirittura accrescitiva, rispetto al riparto. La sua prededuzione non grava sul ceto creditorio anteriore, perché ciò che essa anterga non è una porzione preesistente dell’attivo, ma una porzione di attivo che essa stessa ha contribuito a creare e che, senza di essa, non esisterebbe affatto. È la differenza capitale fra il finanziamento che copre una voragine e il finanziamento che alimenta un motore: il primo è un costo a fondo perduto che giustamente preoccupa i creditori; il secondo è un investimento che genera il proprio rimborso. Distinguere fra i due è il compito sostanziale che la verifica di funzionalità affida al giudice, ed è un compito che si esercita non con il rigore illusorio dei numeri esatti, ma con la lucidità del ragionamento economico applicato alla concreta dinamica aziendale.

L’indeterminabilità del valore intrinseco e l’argomento dell’avviamento: una prova logica prima che contabile

Il provvedimento non nasconde la principale difficoltà del caso: l’impossibilità, allo stato, di determinare un autonomo valore intrinseco dell’azienda e, quindi, di effettuare una comparazione pienamente omogenea fra lo scenario di cessione e quello liquidatorio. È un’onestà intellettuale che va apprezzata, perché troppe pronunce simulano una precisione che i dati non consentono.

Di fronte a questa indeterminabilità, il giudice non si arrende né ripiega su un rigetto cautelativo, ma ricorre a un argomento di tipo logico-esperienziale: è nozione di comune esperienza che la cessazione dell’attività comporta una riduzione del valore del complesso aziendale, quantomeno sotto il profilo dell’avviamento. Da ciò discende che la conservazione della continuità - resa possibile dal finanziamento - preserva un valore che l’interruzione disperderebbe. È una prova prima logica che contabile, e tuttavia non meno cogente: l’impossibilità di quantificare il valore intrinseco non equivale all’impossibilità di affermare che esso sia maggiore in continuità che in liquidazione atomistica. Il giudizio prognostico, per essere fondato, non deve essere esatto: deve essere ragionevole.

L’onestà intellettuale con cui il provvedimento ammette l’impossibilità di determinare il valore intrinseco dell’azienda e di costruire una comparazione pienamente omogenea fra gli scenari merita un plauso che non è di maniera. Troppe pronunce, in questa materia, simulano una precisione che i dati non offrono, rivestendo di apparente rigore quantitativo ciò che è, in realtà, una stima largamente convenzionale. La valutazione di un’azienda in crisi, in fase di trattativa aperta, è un esercizio intrinsecamente incerto: il valore di continuità dipende dall’esito di negoziazioni non concluse, da assunzioni di piano non ancora verificate, da uno scenario di mercato che il futuro potrà smentire; il valore di liquidazione, a sua volta, dipende da tempi di realizzo, da sconti di forzosità, da costi di procedura che solo ex post si conosceranno con esattezza. Pretendere da questa materia magmatica una cifra secca e una comparazione algebrica significa scambiare la forma della certezza per la sua sostanza.

Di fronte a questa indeterminabilità, la scelta del giudice di ricorrere a un argomento logico-esperienziale - la notoria perdita di valore conseguente alla cessazione dell’attività - non è un ripiego, ma la via metodologicamente corretta. Vi è qui un principio epistemologico che vale la pena enucleare: l’impossibilità di quantificare una grandezza non implica l’impossibilità di ordinarne le manifestazioni. Posso ben essere incapace di dire quanto valga esattamente l’azienda in continuità e quanto in liquidazione, e tuttavia essere pienamente in grado di affermare, con fondamento, che il primo valore è maggiore del secondo. È la differenza fra la misura cardinale e l’ordinamento ordinale: la prognosi sul miglior soddisfacimento richiede solo la seconda. E l’ordinamento ordinale, nel caso della scelta fra continuità e liquidazione atomistica, è sorretto da una regolarità economica così robusta da assurgere quasi al rango di legge: la disgregazione del complesso aziendale distrugge il valore di organizzazione e l’avviamento, beni immateriali che esistono solo nell’unità funzionante e che la frammentazione annienta.

Questo valore di organizzazione - ciò che la letteratura anglosassone chiama going-concern surplus, il sovrappiù della continuità - è precisamente la posta in gioco. Esso rappresenta la differenza fra quanto l’azienda vale come macchina che funziona e quanto valgono i suoi pezzi venduti separatamente: una differenza che incorpora l’avviamento commerciale, il know-how organizzativo incorporato nelle maestranze, il valore delle relazioni con clienti e fornitori, l’attitudine del marchio a generare fatturato futuro. Nessuna di queste poste sopravvive alla cessazione: il cliente che non trova più il fornitore si rivolge altrove e non torna; il dipendente che incarna il sapere produttivo, licenziato, disperde altrove la propria competenza; il marchio, una volta spento, perde il proprio capitale reputazionale. La conservazione della continuità, resa possibile dalla finanza-ponte, è dunque conservazione del going-concern surplus, ed è in questa conservazione - non in un improbabile calcolo aritmetico - che risiede il fondamento economico del miglior soddisfacimento. La prova logica, qui, non è surrogato povero della prova contabile: è la sua forma più alta, perché coglie la struttura del fenomeno laddove il numero ne coglierebbe solo un’istantanea ingannevolmente precisa (sulla preferenza per il going-concern value rispetto al valore di liquidazione, salvo che l’impresa versi in condizioni terminali, v. la prassi valutativa internazionale in materia di distressed assets; la comparazione tra i due scenari orienta tanto la stima del reorganization value quanto il best interest of creditors test).

Il ruolo dell’esperto: parere tecnico, non perizia vincolante

La decisione poggia in misura rilevante sul parere dell’esperto, che il giudice richiama puntualmente quanto all’andamento dell’impresa, allo stato delle trattative, all’idoneità dell’offerta e alla sostenibilità del fabbisogno. È opportuno però ribadire - e il provvedimento lo fa con misura - che l’esperto non è un ausiliario del giudice ai sensi dell’art. 68 c.p.c. né un perito i cui esiti vincolino il decidente: è una figura di natura privatistica e funzione facilitativa, il cui parere offre al tribunale elementi tecnici di valutazione, non una decisione anticipata.

La distinzione non è oziosa. Ho già avuto modo di segnalare, in altra sede, il rischio di una strumentalizzazione ermeneutica della figura dell’esperto, chiamato a sciogliere nodi che sono – prima ancora che tecnici – giuridici. Nel caso di specie il bilanciamento appare corretto: il giudice si avvale del parere ma conserva la titolarità del giudizio, ricostruendo in proprio la sussistenza dei presupposti normativi. Il parere esamina, motiva e perviene ad una valutazione; non sostituisce.

La corretta perimetrazione del ruolo dell’esperto, che il provvedimento opera con misura, tocca un nervo delicato dell’architettura della composizione negoziata. L’esperto non è un ausiliario del giudice, né un consulente tecnico i cui esiti vincolino il decidente, né tantomeno un organo della procedura nel senso concorsuale del termine: è una figura sui generis, di estrazione privatistica e funzione facilitativa, il cui compito primario è agevolare le trattative fra debitore e creditori, e il cui parere, nell’ambito del procedimento autorizzativo, fornisce al tribunale elementi tecnici di valutazione senza per ciò solo predeterminarne la decisione. Questa natura ibrida – a metà fra il mediatore e l’esperto valutatore – è la cifra dell’intero istituto, concepito come percorso degiurisdizionalizzato in cui l’autorità giudiziaria interviene solo per le tessere che incidono sui diritti dei terzi.

Vi è, in questa configurazione, una ratio economica che merita di essere illuminata. La composizione affida la regia del risanamento a un soggetto tecnico indipendente proprio per superare le asimmetrie informative e i conflitti di interesse che caratterizzano la crisi d’impresa. Il debitore conosce la propria azienda meglio di chiunque, ma ha interesse a presentarla sotto la luce più favorevole; i creditori dispongono di informazioni parziali e sono mossi da interessi divergenti; il mercato, per parte sua, sconta l’incertezza con una diffidenza che spesso eccede il rischio effettivo. L’esperto, terzo e qualificato, ha il compito di ridurre queste asimmetrie, certificando con la propria autorevolezza la plausibilità del percorso e offrendo a tutte le parti - giudice compreso - una base informativa comune e affidabile. È, in termini economici, un meccanismo di riduzione dei costi di transazione: la sua presenza rende possibile una contrattazione che, nell’opacità della crisi, sarebbe altrimenti destinata a impantanarsi nella reciproca sfiducia (sulla natura privatistica e facilitativa dell’esperto, distinta da quella dell’ausiliario del giudice ex art. 68 c.p.c. e del consulente tecnico, e sul suo ruolo di riduzione delle asimmetrie informative e dei costi di transazione, v. gli artt. 12 ss. c.c.i.i.).

Proprio perché la sua funzione è facilitativa e non decisoria, va contrastata con fermezza la tentazione – che ho già segnalato altrove e che ribadisco – di una strumentalizzazione ermeneutica della figura dell’esperto, chiamato a sciogliere nodi che sono, prima ancora che tecnici, schiettamente giuridici. Quando il giudice delega all’esperto la valutazione sulla sussistenza dei presupposti di legge – ad esempio chiedendogli di pronunciarsi sulla «funzionalità» in senso giuridico, e non sui meri dati economici sottostanti - si verifica uno slittamento improprio di competenze: l’esperto finisce per esercitare un potere valutativo che la norma riserva al tribunale, e il tribunale abdica al proprio ruolo di custode dei presupposti normativi. Il provvedimento in commento sfugge a questo slittamento mantenendo lucidamente la distinzione: si avvale del parere per gli elementi tecnici - andamento dell’impresa, stato delle trattative, sostenibilità del fabbisogno - ma riconduce a sé, in proprio, la qualificazione giuridica della funzionalità. Il parere esamina, motiva e valuta; il giudice qualifica e decide. È un equilibrio non sempre rispettato, e qui correttamente attuato.

Oltre il sindacato di sostenibilità: contro l’introduzione pretoria di requisiti non tipizzati

Venendo al profilo di maggior interesse. Una parte della giurisprudenza di merito - segnatamente l’arresto genovese e, in misura più sfumata, il primo decreto bolognese - ha tentato di arricchire il sindacato ex art. 22 c.c.i.i. con requisiti ulteriori: la sostenibilità dell’indebitamento prededucibile, il rispetto degli artt. 2740 e 2741 c.c., la verifica che le nuove risorse non siano «bruciate» in una prosecuzione sterile. Per quanto animate da comprensibili esigenze di tutela, queste costruzioni presentano un vizio metodologico comune: introducono, per via pretoria, condizioni che la norma non contempla.

La norma indica due soli parametri - funzionalità alla continuità e al miglior soddisfacimento - sorretti dalla ragionevole perseguibilità del risanamento. Una volta che il piano sia ritenuto plausibile, non dovrebbe residuare spazio per condizioni ulteriori e meramente ipotetiche. Il rischio, altrimenti, è quello di trasformare un controllo di funzionalità in un giudizio di merito sull’operazione, e di consegnare al giudice un potere selettivo che il legislatore non gli ha attribuito. Il provvedimento in commento ha il merito di resistere a questa tentazione: esso si attiene ai presupposti tipici e non si avventura in valutazioni di sostenibilità prospettica che avrebbero ecceduto il perimetro della norma. È un esempio di self-restraint giudiziale che, in materia di accesso alla nuova finanza, vale più di molte affermazioni di principio.

Giungo così al profilo che più mi sta a cuore e che costituisce, a mio avviso, il merito sistematico maggiore della pronuncia: la resistenza all’introduzione pretoria di requisiti non tipizzati. Una parte della giurisprudenza di merito ha tentato, con intenti comprensibilmente protettivi, di arricchire il sindacato ex art. 22 con condizioni ulteriori rispetto a quelle testuali: la sostenibilità dell’indebitamento prededucibile in una prospettiva di medio periodo, il rispetto puntuale degli artt. 2740 e 2741 c.c., la verifica che le nuove risorse non vengano consumate in una prosecuzione priva di sbocco. Queste costruzioni, animate dal nobile fine di tutelare il ceto creditorio, condividono però un vizio metodologico di fondo: trasformano un controllo di funzionalità tipizzato dal legislatore in un giudizio di merito atipico sull’operazione, dilatando i poteri del giudice oltre il perimetro che la norma gli ha assegnato (il riferimento è agli orientamenti che hanno inteso arricchire il sindacato ex art. 22 con il vaglio di sostenibilità dell’indebitamento e con il rispetto degli artt. 2740 e 2741 c.c.: profili eccentrici rispetto ai controlli tipizzati, come rilevato dalla dottrina e, in parte, dal Trib. Bologna, decr. 9 gennaio 2023, che ha valorizzato lo stato delle trattative).

Il rischio di questa deriva non è soltanto teorico, ma squisitamente pratico, e si misura in termini di costi economici tangibili. Ogni requisito aggiuntivo, ogni condizione non tipizzata, ogni margine di discrezionalità giudiziale ulteriore introduce nel sistema una dose supplementare di incertezza; e l’incertezza, nel mercato del credito alle imprese in crisi, ha un prezzo altissimo, perché si traduce immediatamente in minore disponibilità di finanza e in un suo maggior costo. Il finanziatore che non sa con ragionevole sicurezza se e a quali condizioni il proprio credito sarà riconosciuto prededucibile sconterà tale incertezza pretendendo garanzie più nutrite, tassi più elevati, o semplicemente astenendosi. La prevedibilità della tutela giurisdizionale è, in questo dominio, un bene economico di prim’ordine: essa è la condizione perché l’incentivo della prededuzione funzioni davvero, anziché restare una promessa aleatoria che nessun operatore razionale è disposto a scontare a pieno valore.

Vi è, dietro la deriva dei requisiti atipici, un equivoco di fondo sul concetto stesso di rischio nel risanamento d’impresa. Chi pretende dal giudice la verifica di una sostenibilità prospettica certa, o l’esclusione di ogni possibile pregiudizio per i creditori, postula implicitamente un risanamento senza rischio - una contraddizione in termini. Il risanamento è, per sua natura, un’impresa rischiosa: si tratta di scommettere risorse fresche sulla possibilità di recuperare un valore che altrimenti andrebbe perduto. Il punto non è eliminare il rischio, ma distinguere il rischio calcolato dall’avventatezza. Un finanziamento è meritevole di prededuzione quando il rischio che esso comporta è un rischio ragionato, fondato su trattative concrete e su assunzioni plausibili, e quando l’alternativa - la liquidazione immediata - offre ai creditori prospettive peggiori. In tale configurazione, correre il rischio non solo è lecito, ma è doveroso, perché astenersi significherebbe condannare con certezza l’impresa e i creditori a un esito che il rischio, ben governato, poteva evitare. Il provvedimento, attenendosi ai presupposti tipici e rifiutando di sindacare la sostenibilità prospettica oltre il perimetro normativo, mostra di aver compreso questa verità: che il diritto della crisi non chiede al giudice di sopprimere l’alea fisiologica del risanamento, ma di accertare che essa sia stata assunta con ragionevolezza. È, ripeto, un esempio di self-restraint che vale più di molte affermazioni di principio.

L’offerta non vincolante come presupposto sufficiente: il valore della trattativa concreta

Un’obiezione possibile attiene al carattere non vincolante dell’offerta di acquisto su cui poggia l’intera operazione. Si potrebbe sostenere che un’offerta meramente indicativa non offra garanzie sufficienti a fondare un giudizio prognostico favorevole. Il provvedimento supera correttamente il rilievo, valorizzando non già la vincolatività formale dell’offerta, ma il carattere intensivo, operativo e concreto delle trattative, confermato dall’esperto e corroborato dalla circostanza che il medesimo soggetto interessato all’acquisto si sia reso disponibile a erogare la finanza-ponte.

È una valutazione coerente con la ratio della composizione negoziata, che ha senso e produce risultati solo in presenza di trattative effettivamente avanzate. La disponibilità del potenziale acquirente a finanziare l’impresa nelle more della cessione è, anzi, il più eloquente indice di serietà dell’interesse: chi anticipa risorse a fondo perduto sul circolante manifesta, con i fatti, un impegno che nessuna clausola di vincolatività potrebbe surrogare. Il giudice coglie questo nesso e ne trae il convincimento sulla ragionevole perseguibilità dell’esito.

L’obiezione fondata sul carattere non vincolante dell’offerta di acquisto, che il provvedimento supera con argomentazione persuasiva, offre lo spunto per una riflessione sul rapporto fra forma giuridica e sostanza economica della trattativa. Chi eccepisce che un’offerta meramente indicativa non possa fondare un giudizio prognostico favorevole ragiona come se la vincolatività formale fosse la misura della serietà dell’interesse. Ma è un assunto smentito dalla pratica del distressed M&A, dove le operazioni si articolano fisiologicamente in fasi successive - manifestazione di interesse, offerta non vincolante, due diligence, offerta vincolante, closing - e dove pretendere la vincolatività prima della due diligence equivarrebbe a pretendere che l’acquirente si impegni al buio, cosa che nessun operatore razionale farebbe e che, se imposta, semplicemente bloccherebbe il mercato.

La serietà dell’interesse, nelle operazioni su aziende in crisi, si misura su indici sostanziali ben più affidabili della clausola di vincolatività: l’intensità e la concretezza delle trattative, l’investimento di tempo e risorse nella due diligence, la coerenza dell’offerta con i fondamentali aziendali e – indice principe – la disponibilità del potenziale acquirente ad anticipare risorse finanziarie nella fase di transizione. È quest’ultimo l’elemento che il giudice valorizza con acutezza, e a ragione: chi eroga la finanza-ponte sul circolante di un’impresa che intende acquistare compie un atto che parla più di mille dichiarazioni di intenti. Egli espone capitale proprio al rischio della fase più incerta, quella che precede il perfezionamento; e lo fa perché ha interesse a che l’azienda giunga viva al closing, conservando intatto quel going-concern surplus che costituisce l’oggetto stesso del suo acquisto. La disponibilità a finanziare è, in questo senso, una garanzia rivelata: manifesta con i fatti, e non con le parole, un impegno che nessuna clausola formale potrebbe surrogare (sull’articolazione fisiologica delle operazioni di distressed M&A in manifestazione di interesse, offerta non vincolante, due diligence e offerta vincolante, e sulla disponibilità del potenziale acquirente a erogare finanza-ponte quale indice rivelato di serietà dell’interesse, v. la prassi delle ristrutturazioni; conformemente, Trib. Bologna, decr. 9 gennaio 2023).

Si coglie qui, peraltro, una saldatura virtuosa fra l’interesse del finanziatore-acquirente e l’interesse del ceto creditorio, che è bene esplicitare perché costituisce il fondamento di razionalità dell’intera operazione. Il finanziatore che è anche potenziale acquirente ha interesse a preservare il valore di continuità dell’azienda, perché è precisamente quel valore che intende acquisire; e nel preservarlo, preserva al contempo la posta su cui i creditori potranno soddisfarsi. Vi è dunque un allineamento di incentivi: chi finanzia per comprare finanzia, di riflesso, anche per i creditori, perché il prezzo che pagherà domani dipende dal valore che il suo finanziamento conserva oggi. Questa convergenza di interessi - rara nei rapporti fra debitore, creditori e terzi, di norma segnati da conflitto - è il segno più eloquente della ragionevole perseguibilità dell’esito, e il giudice ne trae correttamente il proprio convincimento. La trattativa concreta, sorretta dall’anticipazione di finanza, vale più di qualunque vincolo cartolare, perché poggia non su una promessa, ma su un interesse economico reale e in azione.

Osservazioni conclusive: la coerenza del provvedimento con il finalismo della composizione negoziata

Il provvedimento in commento si segnala per equilibrio e fedeltà al dato positivo. Esso ricostruisce l’autorizzazione ex art. 22 c.c.i.i. nella sua dimensione propria - riconoscimento della prededuzione, non controllo dell’atto -, declina la continuità in chiave teleologica e indiretta, fonda il miglior soddisfacimento su un giudizio prognostico ragionevole anziché su una quantificazione impossibile, e resiste alla tentazione di introdurre requisiti non tipizzati.

Resta, come sempre, un margine di incertezza: il valore intrinseco non è determinabile, l’offerta non è vincolante, l’esito della cessione è affidato al buon esito delle trattative. Ma è esattamente questo il terreno in cui la composizione negoziata opera, e pretendere certezze che la fase non può offrire significherebbe negare in radice l’istituto. Il diritto della crisi contemporaneo non chiede al giudice di eliminare il rischio, ma di governarlo con ragionevolezza, distinguendo l’alea fisiologica del risanamento dall’avventatezza. Sotto questo profilo, la decisione in commento costituisce un significativo tassello nella costruzione di una prassi applicativa coerente con il finalismo dell’istituto: favorire l’emersione precoce della crisi e sostenere, con la nuova finanza, quel percorso di risanamento che è – ad un tempo – interesse dell’impresa e dei suoi creditori. Sostenere chi finanzia il risanamento non è un favore al debitore: è la condizione perché il valore, che altrimenti si disperderebbe, resti a beneficio di tutti.

Volendo trarre le fila del discorso oltre l’apprezzamento del singolo provvedimento, la decisione del Tribunale di Monza offre l’occasione per fissare alcune coordinate destinate, auspicabilmente, a orientare la prassi futura. La prima è che la finanza-ponte va concepita non come un’eccezione sospetta da circondare di cautele, ma come lo strumento fisiologico attraverso il quale il diritto della crisi realizza la propria promessa di conservazione del valore. Senza credito nuovo non vi è risanamento possibile, e ogni interpretazione che renda incerta o gravosa la concessione della prededuzione tradisce, nei fatti, il finalismo dell’istituto, per quanto possa ammantarsi delle migliori intenzioni protettive.

La seconda coordinata attiene alla nozione di azienda che fa da sfondo a tutto il ragionamento. L’azienda in crisi non è un relitto da liquidare, ma un valore in movimento da preservare e, ove necessario, da far circolare verso chi sappia rigenerarlo. La continuità - diretta o indiretta che sia - è la forma giuridica della conservazione di questo valore, e la cessione del complesso a un terzo non ne è la negazione, ma una delle sue attuazioni più piene. Riconoscere all’azienda questa natura dinamica, di organismo che vive del proprio funzionamento e che muore della propria stasi, è il presupposto culturale di ogni corretta applicazione dell’art. 22: chi non lo assume continuerà a vedere nella finanza prededucibile un’erosione della garanzia, anziché ciò che essa realmente è, ossia la condizione della sua conservazione.

La terza e ultima coordinata riguarda il modo in cui il diritto deve trattare il rischio. Il risanamento è una scommessa ragionata sul futuro, e ogni scommessa comporta la possibilità della perdita. Pretendere che il giudice elimini tale possibilità prima di autorizzare la finanza significa pretendere l’impossibile e, in nome di una certezza irraggiungibile, condannare l’impresa alla morte certa. Il diritto della crisi maturo chiede invece al giudice qualcosa di diverso e di più alto: non di sopprimere il rischio, ma di governarlo; non di esigere garanzie che la fase non può offrire, ma di accertare che il rischio assunto sia calcolato, proporzionato e ragionevole (sull’esigenza di distinguere l’alea fisiologica del risanamento dall’avventatezza, e sul rischio calcolato quale presupposto razionale dell’autorizzazione, v. quanto osservato in dottrina sul diritto alla certezza e l’incertezza del diritto in materia di finanza prededucibile). È il rischio calcolato che vale la pena correre - quello fondato su trattative concrete, su un acquirente che anticipa risorse, su un valore di continuità che la liquidazione disperderebbe - perché è soltanto correndolo che il valore, altrimenti destinato a dissolversi, può essere salvato a beneficio di tutti. Sostenere chi finanzia il risanamento non è, dunque, un favore al debitore: è la scelta razionale di chi comprende che, nella crisi d’impresa, l’unica certezza davvero rovinosa è quella di chi, per paura di rischiare, lascia perire ciò che poteva essere salvato.